ХЕДЖИРОВАНИЕ: СТРАХОВКА, КОТОРАЯ ИНОГДА УБИВАЕТ

17 октября 1993 года кто-то в Metallgesellschaft AG открыл утреннюю почту и понял, что компания умирает.

Не завтра. Прямо сейчас.

Немецкий конгломерат был огромным: 58 тысяч сотрудников, история с 1881 года. Их американская дочка заключила долгосрочные контракты на поставку нефти на 10 лет вперёд, по фиксированным ценам. Клиенты платили надбавку за предсказуемость. Нормальный бизнес. Хедж выглядел как учебник: короткие фьючерсы против долгосрочных поставок. Всё правильно. Теоретически.

А потом нефть подешевела

И именно это, строго говоря, и должно было случиться с хеджем. Долгосрочные контракты становятся выгоднее, а фьючерсы уходят в минус. Симметрия, всё сходится. Только маржинколлы не знают про «долгосрочные контракты». Они знают только про сегодня. Каждый день. Денег не хватало прямо сейчас.

MG Refining превратилась в машину для сжигания кэша при том что хедж теоретически работал. 1,3 миллиарда долларов убытков. Компанию спасли кредиторы. Умных людей в этой истории было много. Умные люди тоже умеют создавать ликвидностные кризисы.

Три урока за $1.3 млрд

Первый: правильный хедж может убить тебя через ликвидность. Если нет денег на маржинколлы, неважно что ты прав по направлению. Прав мёртвый не бывает.

Второй: basis risk и roll risk. Metallgesellschaft хеджировала долгосрочные поставки краткосрочными фьючерсами. Каждый месяц нужно перекладываться из истекающего контракта в следующий. Если кривая фьючерсов в контанго, это стоит денег каждый раз. И это складывается. Один коллега объяснял студентам через аналогию с арендой машины на год через ежемесячное продление с каждый раз меняющимся тарифом. Примерно та же история.

Третий. Самый неприятный. Когда немецкий менеджмент увидел убытки, они закрыли все позиции и зафиксировали потери. А потом нефть пошла вверх. Долгосрочные контракты стали золотыми. Хеджа уже не было. История о том, как страх принимает плохие решения за компанию.

Как хедж работает в норме

Фьючерс фиксирует цену. Ты зафиксировал, и неважно куда пошёл рынок: в плюс по одному инструменту, в минус по другому. Нет прибыли от роста, нет убытка от падения. Предсказуемость стоит денег.

Опцион мягче. Право, но не обязательство. Купил пут за $3 на случай падения: если актив упал ниже страйка, зарабатываешь; если нет, потерял только премию. Оставляет потенциал роста. Дороже, чем фьючерс.

Overhedging: когда захеджировал 150% вместо 100% позиции. Ошибка в расчётах, иногда жадность. Из инструмента защиты хедж превращается в ставку с обратным знаком.